По мнению двух участников проекта Ajna, протокола кредитования на блокчейне, институциональные инвесторы, рассматривающие переход в децентрализованное кредитование, задают не тот вопрос. Майк Хэтэуэй и Джозеф Квинтилиан в новой статье утверждают, что защита, предусмотренная GENIUS Act, не распространяется на кредитование в DeFi, и что обеспечение стейблкоинов не имеет значения, когда условия кредита могут быть изменены задним числом.
Авторы представляют проблему как разрыв между тем, что обычно измеряют институциональные проверки рисков — качество залога, резервы стейблкоинов, рыночная ликвидность — и фактическим источником риска в DeFi: параметрами, контролируемыми управлением, и входными данными оракулов, которые могут изменить условия действующего кредита.
Вопрос стейблкоинов в кредитовании DeFi
Полностью обеспеченный стейблкоин часто воспринимается как показатель безопасности. Хэтэуэй и Квинтилиан оспаривают это предположение. На рынке кредитования DeFi резервы стейблкоина не определяют, что произойдёт с позицией заёмщика после выдачи кредита. Голосование токенов может изменить коэффициенты залога или модели процентных ставок. Сбойный ценовой фид может вызвать ликвидации, не имеющие ничего общего с реальной стоимостью залога.
Ни один из этих сценариев не покрывается GENIUS Act, который, по словам авторов, не предлагает защиты в этой области. Это важно для институтов, которые рассматривали регулирование стейблкоинов как замену оценке рисков кредитования в DeFi. Это два разных риска, и только один из них подпадает под гарантии Закона.
Кто может изменить условия
Предлагаемая авторами переформулировка проста: вместо того чтобы спрашивать, какие рынки самые безопасные, следует спросить, кто имеет полномочия изменять условия кредита после того, как деньги уже выданы. На этот вопрос легче ответить с помощью записей в блокчейне, чем позволяют большинство институциональных анкет для комплексной проверки, но для этого нужно изучать структуру управления и дизайн оракулов, а не заголовочные цифры залога.
Это различие имеет практические последствия. Рынок с глубокой ликвидностью и хорошо обеспеченным стейблкоином всё ещё может нести риск управления, если голосование держателей токенов может изменить параметры залога. Рынок с меньшей ликвидностью, но неизменяемыми параметрами и несколькими резервными ценовыми фидами представляет собой иной профиль. Авторы утверждают, что оценка рисков должна основываться на втором вопросе — кто контролирует условия, — а не на первом.
Что следует спрашивать институтам
Для распределителей капитала, имеющих exposure в кредитовании DeFi, статья предлагает контрольный список для комплексной проверки, который начинается с архитектуры управления и оракулов. У кого находятся ключи обновления? Может ли голосование изменить условия существующего кредита или только будущих? На сколько ценовых фидов полагается рынок, и что происходит, когда они расходятся? Именно эти вопросы определяют, действительно ли обеспечение стейблкоина защищает кредитора.
Авторы из Ajna не утверждают, что GENIUS Act был предназначен для покрытия кредитования в DeFi — они доказывают, что он этого не делает, и что институтам следует перестать относиться к нему так, как будто он это делает. Этот разрыв носит структурный характер, а не является упущением при разработке, и вряд ли будет закрыт только за счёт регулирования стейблкоинов.
Статья выходит в то время, когда институциональный интерес к кредитованию в DeFi продолжает сталкиваться с проверками на соответствие, построенными на предположениях традиционных финансов. Аргумент Ajna заключается в том, что этим проверкам нужен новый раздел. Перепишут ли распределители свои анкеты до следующего раунда развёртываний — открытый вопрос.
