שתי דסקים בוול סטריט יכולים להחזיק באותה חשיפה לביטקוין אך לשלם סכומים שונים משמעותית, בהתאם לשאלה אם הם משתמשים באופציות IBIT או בחוזים עתידיים של CME על ביטקוין. מחקר ממאי 2026 של פרופסור מינדי מלורי מאוניברסיטת Purdue השווה 386 תצפיות מותאמות ומצא שהנשיאה השנתית (carry) בחוזים עתידיים של CME גבוהה ב-2.581 נקודות אחוז בממוצע מהנשיאה המתואמת לעמלות באופציות IBIT. על פוזיציה של מיליארד דולר, הפער הזה מסתכם בכ-25.81 מיליון דולר בשנה.
פער של 2.6 נקודות על פוזיציה של מיליארד דולר
ההבדל לא היה אחיד. סטיית התקן הגיעה ל-4.716 נקודות אחוז, והמרווח התהפך מדי פעם — האחוזון החמישי עמד על 4.767- נקודות, כלומר אופציות IBIT היו לפעמים המסלול היקר יותר. באחוזון ה-95, חוזים עתידיים של CME היו יקרים ב-10.418 נקודות. הפער גם התרחב עם הבשלות: חוזים בטווח של 14–30 יום עמדו בממוצע על 2.222 נקודות, בעוד שבטווח של 31–60 יום הממוצע היה 2.939 נקודות. אופציות IBIT לטווח ארוך יותר (61–90 יום) היו דלילות מדי להשוואות יציבות ולכן הוחרגו.
שני בתי ניקוי, נכס אחד
המחקר מדגיש מוזרות מבנית: המוצרים הרגולטוריים של ביטקוין פועלים במערכות נפרדות שאינן מתנהגות כשוק משולב. אופציות IBIT עוברות ניקוי דרך תאגיד הניקוי של אופציות (OCC), בעוד שחוזים עתידיים של CME עוברים ניקוי דרך CME Clearing. שני המסלולים נמדדו מול שער הייחוס של CME CF Bitcoin Reference Rate New York Variant, כך שעוגן המחיר היה זהה. הבדל העלות, לפי נתוני מלורי, נובע ממנגנוני הבטחונות והמרג'ין הייחודיים לכל בית ניקוי.
מה שהנתונים לא אומרים
המחקר אינו טוען שארביטראז' הוא קל. הממוצע של 2.581 נקודות הוא השוואה לאחר עמלות ולאחר מרג'ין, וסטיית התקן הרחבה פירושה שהפער יכול להצטמצם או להתהפך ללא אזהרה. עם זאת, הפרמיה המתמשכת בחוזים עתידיים של CME מעלה שאלה: אם שני מקומות רגולטוריים מתמחרים את אותו נכס בסיס בצורה שונה, מה זה אומר על יעילות השוק? המאמר אינו עונה על כך ישירות, אך קשה להתעלם מהמספרים.
עבודתה של מלורי היא אחת ההשוואות הישירות הראשונות בין שני מסלולי החשיפה הפופולריים לביטקוין. האם סוחרים יזיזו זרימות כדי לצמצם את הפער — או שהפער מבני מספיק כדי להימשך — נותרה שאלה פתוחה.
