De aandelen van CoreWeave daalden vorige week op één dag met 15%, wat de AI-infrastructuursector naar beneden trok. Citi-analist Tyler Radke wees op stijgende rentetarieven in plaats van zwakkere AI-vraag als oorzaak, en merkte op dat de obligatiemarkt de verkoopgolf aanjaagt. Oracle, dat ook zwaar heeft geleend om datacenters te bouwen, sloot dezelfde dag 8,8% lager.
Het leenprobleem
Neoclouds zoals CoreWeave verhuren Nvidia-chips aan AI-ontwikkelaars, en doen dat vaak met geleend geld. Dat maakt hen gevoelig voor bewegingen op de kredietmarkten. De obligaties van CoreWeave hadden een rendement van bijna 15%, een duur niveau dat het beleggerszorg weerspiegelt. Het rendement op 10-jarige staatsobligaties is ongeveer 30% gestegen sinds het dieptepunt in maart, wat de leenkosten over de hele linie opdrijft, vooral voor bedrijven zonder investment-grade rating. De AI-schuldmarkt absorbeert al een overvloed aan nieuwe uitgiften, waardoor kredietverstrekkers selectiever worden.
Waarom de obligatiemarkt ertoe doet
Radke zei dat de obligatiemarkt "op dit moment echt de controle heeft over dit verhaal." Zijn argument is eenvoudig: hogere leenkosten zullen uiteindelijk worden doorberekend aan neocloud-klanten in toekomstige contractprijzen. Dat zou de vraag op de proef kunnen stellen als klanten weigeren meer te betalen. CoreWeave vertelde Fortune dat de orderportefeuille van klantcontracten groot genoeg is om al zijn schulden te dekken, een punt dat het bedrijf eerder heeft gemaakt om beleggers gerust te stellen over zijn hefboomwerking.
Het contrast met Microsoft
Radke rangschikt Microsoft onder zijn overtuigingsideeën met de hoogste overtuiging, en zijn redenering benadrukt de splitsing in de AI-handel. Microsoft blijft positieve vrije kasstroom genereren ondanks zijn jaarlijkse kapitaaluitgaven en is niet afhankelijk van de obligatiemarkten, volgens Radke. Het bezitten van Microsoft vereist, zo betoogt hij, geen visie op hoe snel AI-chips waarde verliezen of hoe een bedrijf zichzelf financiert. Dat is een andere propositie dan neoclouds, waar beide vragen centraal staan. Chipaandelen hebben sinds het begin van de AI-boom beter gepresteerd dan software, maar het neocloud-model brengt financieringsrisico met zich mee dat Microsoft niet heeft.
Een waarschuwing op lange termijn
Gartner voorspelt dat 80% van de neoclouds tegen 2030 hun onafhankelijkheid zal verliezen, een projectie die boven de sector hangt. Durfkapitalist Chamath Palihapitiya deelde een grafiek van de obligatierendementen van CoreWeave op X, waarmee hij de aandacht vestigde op de kredietstress. Ondertussen gaf Tom Lee een koopadvies waarin hij neoclouds en chipaandelen als koopkansen bestempelde na de verkoopgolf van vrijdag, een signaal dat niet iedereen de rentebeweging als een bedreiging voor de AI-uitbouw ziet.
Waar op te letten
De these van Radke hangt af van of klanten hogere contractprijzen accepteren. Als ze dat doen, kunnen neoclouds de financieringskosten absorberen en lijkt de verkoopgolf mogelijk overdreven. Als ze dat niet doen, kan de druk op CoreWeave en zijn sectorgenoten toenemen. De volgende test komt wanneer CoreWeave resultaten rapporteert en beleggers bijwerkt over zijn orderportefeuille en contractprijzen. Voorlopig zet de obligatiemarkt de toon.
