Tài sản được token hóa đã phát triển thành một thị trường trị giá 65 tỷ USD, và Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) đang cảnh báo rằng chính những cơ chế khiến chúng hấp dẫn có thể biến một ngày tồi tệ thành điều tồi tệ hơn. Trong một ghi chú, IMF lưu ý rằng thanh toán tức thời, giao dịch tự động và các thị trường liên kết chặt chẽ loại bỏ những độ trễ thường làm chậm một cuộc khủng hoảng. Quỹ này không kêu gọi cấm đoán. Họ chỉ ra một sự đánh đổi mà các nhà quản lý hầu như chưa bắt đầu định giá.
Không ma sát theo thiết kế, và đó chính là điểm mấu chốt
Token hóa đưa quyền sở hữu bất kỳ thứ gì — một trái phiếu, một đơn vị quỹ, một giấy gửi kho — vào một lớp bọc kỹ thuật số di chuyển ngay khi giao dịch được thanh toán. Không có khoảng trống hai ngày chờ chuyển khoản ngân hàng. Không có đối chiếu thủ công giữa sổ cái của nhà môi giới và của người lưu ký. Các thuật toán giao dịch có thể kết nối trực tiếp vào cùng hệ thống lưu giữ tài sản. Đối với tổ chức phát hành, điều này rẻ hơn và nhanh hơn. Đối với IMF, đó cũng là lý do một cú sốc không bị khống chế.
Mối lo ngại của quỹ không phải là các thị trường token hóa mong manh theo một cách mới. Mà là chúng quá hiệu quả đến mức các cầu dao thông thường — độ trễ thanh toán, kiểm tra thủ công, sự ma sát giúp con người có thời gian phản ứng — đơn giản là không tồn tại. Khi các chiến lược tự động đều đọc cùng một nguồn giá và hành động theo cùng một tín hiệu, chúng không xếp hàng. Chúng kích hoạt cùng lúc. Kết quả là một chuỗi phản ứng dây chuyền có thể quét sạch một thị trường trước khi bất kỳ ai có thời gian nhấn nút tạm dừng.
Điểm xoắn khó chịu trong hệ thống hạ tầng
Điều khiến token hóa hữu ích cũng là điều khiến nó rủi ro. Thanh toán tức thời có nghĩa là tiền mặt và tài sản thế chấp di chuyển trong cùng một khối, vì vậy một giao dịch thất bại không chỉ nằm đó chờ được gỡ — nó có thể rút thanh khoản khỏi hệ thống ngay lập tức. Các thị trường liên kết có nghĩa là một trái phiếu kho bạc được token hóa và một quỹ thị trường tiền tệ được token hóa chỉ cách nhau một hợp đồng thông minh. Giao dịch tự động có nghĩa là quyết định bán được đưa ra bởi mã được viết từ nhiều tháng trước, không phải bởi một người đang theo dõi màn hình.
Quan điểm của IMF là những tính năng này không chỉ loại bỏ sự kém hiệu quả. Chúng loại bỏ phần dư thừa hấp thụ các cú sốc. Trong một thị trường truyền thống, một lệnh xấu kích hoạt một loạt cuộc gọi điện thoại, một lệnh gọi ký quỹ mất một ngày để có hiệu lực, một giao dịch thanh toán thất bại và được giải quyết sau đó. Trong một thị trường token hóa, lệnh gọi ký quỹ là tự động và thanh toán là nguyên tử. Mọi thứ xảy ra cùng lúc, và không có bộ phận hậu trường nào để thu dọn các mảnh vỡ.
65 tỷ USD hiện đang nằm ở đâu
Con số 65 tỷ USD là nhỏ so với hàng nghìn tỷ USD trong tài sản thông thường, nhưng nó đang tăng đủ nhanh để các cơ quan giám sát phải chú ý. Phần lớn nằm trong trái phiếu kho bạc được token hóa, quỹ thị trường tiền tệ và tín dụng tư nhân — những thứ nhàm chán mà các tổ chức thực sự muốn nắm giữ. Đó chính là lý do IMF lo lắng. Đây không phải là những token đầu cơ được các nhà giao dịch trong ngày mua bán. Chúng là những công cụ mà các quỹ hưu trí và kho bạc sử dụng để gửi tiền qua đêm. Nếu chúng bắt đầu hoạt động như một thị trường duy nhất, siêu kết nối, thì cuộc khủng hoảng thanh khoản tiếp theo sẽ không giống năm 2008 hay 2020. Nó sẽ giống như một sự cố phần mềm mà không ai có thể vá kịp.
Quỹ này chưa đề xuất các quy tắc cụ thể. Thông điệp của họ cơ bản hơn: các mô hình rủi ro mà nhà quản lý sử dụng giả định một mức độ cản trở nhất định trong hệ thống. Token hóa loại bỏ sự cản trở đó. Cho đến khi các cơ quan giám sát cập nhật các bài kiểm tra căng thẳng của họ để tính đến thanh toán nguyên tử và các chiến lược tự động, chính những tính năng khiến tài sản token hóa hiệu quả sẽ tiếp tục khiến chúng khó ngăn chặn.
Điều gì sẽ xảy ra tiếp theo
Ghi chú của IMF là một lời cảnh báo, không phải một cuốn sách quy tắc. Nhưng nó xuất hiện đúng lúc một số khu vực pháp lý đang soạn thảo các khuôn khổ token hóa đầu tiên, và nó cho các cơ quan giám sát một lý do cụ thể để đặt những câu hỏi khó hơn về điều gì xảy ra khi một quỹ được token hóa và một trái phiếu kho bạc được token hóa thất bại trên cùng một khối. Vòng tham vấn tiếp theo sẽ cho thấy liệu có ai đưa những câu hỏi đó vào quy tắc — hay liệu thị trường cứ tiếp tục phát triển cho đến khi một trường hợp thử nghiệm buộc phải giải quyết vấn đề.
