To af de største børsnoterede virksomheders kryptoreserver går vidt forskellige veje. Strategy (MSTR) bliver ved med at stable Bitcoin – cirka 818.000 BTC pr. slutningen af april, købt til en gennemsnitlig pris på 75.000 dollars og nu med en markedsværdi på næsten 60 milliarder dollars. BitMine Immersion Technologies (BMNR) er gået den modsatte vej: det har næsten 5 millioner Ether (ca. 4,12 % af det samlede udbud) plus 1,1 milliarder dollars i kontanter og en markedsværdi på omkring 12 milliarder dollars. Forskellen har betydning, fordi de underliggende økonomiske forhold ikke er de samme.
Sådan fungerer hver reserve
Strategys svinghjul er efterhånden velkendt. Det rejser penge gennem ATM-programmer for almindelige aktier, lavkupon- og nulkupon-konvertible obligationer samt evigvarende foretrukne værdipapirer – det seneste er STRC, som giver et månedligt kontantudbytte på 11,5 %. De penge går til Bitcoin. Bitcoin giver intet tilbage. Derfor må Strategy konstant lægge flere finansieringsinstrumenter oven på hinanden for at skabe det afkast, investorerne forventer. Michael Saylor har talt om mål i millioner af BTC uden nogen øvre grænse.
BitMine gør noget enklere. Det holder Ether, men det staker også cirka 3,3 millioner af det gennem Ethereums proof-of-stake-mekanisme og tjener omkring 2,8 % APY. Det staking-afkast gør en statisk reserve til en indkomstgenererende aktiv. Virksomheden behøver ikke at udstede konvertible obligationer eller evigvarende værdipapirer for at generere et afkast – blockchainen gør det automatisk.
Det afkastfordel Ethereum giver BitMine
Bitcoin har intet naturligt afkast. Strategy kompenserer ved at bruge finansiel teknik, der i tyremarkeder gør det muligt at handle til mNAV-præmier på 1,5x til 2,5x. Men disse præmier afhænger af markedsstemningen og appetitten på stadig mere eksotiske instrumenter. BitMine har derimod et strukturelt afkast indbygget i sit kerneaktiv. Ethereums staking-afkast er ikke stort – 2,8 % – men det er stabilt og kræver ikke ny gæld eller aktieudstedelse.
Markedet har endnu ikke fuldt ud belønnet BitMine for det. Aktien har handlet tæt på eller under nettoaktivværdi-paritet, med mNAV fra cirka 0,93x ned til 0,6x–0,7x. Strategy har historisk set haft en præmie, men forskellen tyder på, at investorerne måske diskonterer BitMines indkomststrøm – eller simpelthen foretrækker Bitcoins brand.
Hvad dette betyder for de to aktier
Strategys tilgang er bevist i et stigende marked. Når Bitcoin stiger, forstærker gearingen fra gældsstakken afkastet. Men når stemningen vender, bliver finansieringsomkostningerne og behovet for at rulle papirer over til en risiko. BitMines model er mindre volatil: staking-afkastet giver et gulv af organisk indkomst, og kontantbeholdningen giver muligheder. Spørgsmålet er, hvilken der holder bedst, hvis kryptomarkederne bliver urolige senere på året.
Ingen forventer, at Strategy stopper med at købe. Saylor har beskrevet akkumuleringen som åben. BitMine kan derimod lade sin Ether sidde og tjene penge. Den næste rigtige test kommer, når en bjørnemarked tester begge strukturer – og foreløbig er det kun én af dem, der har en indbygget indkomstbuffer.
