JP모건 애널리스트들은 토큰화된 머니마켓 펀드(MMF)가 스테이블코인 시장 점유율의 15%를 넘지 못할 것이라고 예측하며, 그 이유로 규제를 꼽았다. 이번 주에 유포된 연구 노트에서 은행의 암호화폐 팀은 규제적 제한이 토큰화된 MMF의 실질적인 성장을 막을 것이라고 밝혔다. 이러한 입장은 실물 자산(RWA) 토큰화를 위한 광범위한 움직임에 그림자를 드리운다. 또한 이 발견은 가장 유망한 구성 요소 중 하나가 제약을 받는다면 암호화폐 금융 인프라가 얼마나 성장할 수 있을지에 대한 의문을 제기한다.
15%의 한계
JP모건의 추정치는 토큰화된 국채 상품으로 활기를 띠고 있는 업계에 냉정한 평가를 내린다. 은행은 토큰화된 MMF가 스테이블코인 시장의 약 15%에서 정체될 것이라고 말했다. 이는 일부 지지자들이 기대했던 완전한 혁신과는 거리가 멀다. 스테이블코인 자체는 공급량이 2,000억 달러를 넘어 급증했으므로, 15%는 여전히 수백억 달러에 해당한다. 그러나 중요한 것은 숫자가 아니라 한계점이다. 애널리스트들은 규제 당국이 이러한 상품을 대하는 방식에 변화가 없다면 시장이 그 이상으로 확장하는 것을 허용하지 않을 것이라고 주장한다.
시기도 좋지 않다. 토큰화는 규제 단속과 시장 변동성이 있었던 한 해 동안 몇 안 되는 긍정적인 분야 중 하나였다. 주요 자산운용사들은 온체인 머니마켓 펀드를 출시했고, 인프라 업체들은 이를 스테이블코인과 함께 거래할 수 있는 레일을 구축했다. JP모건의 전망은 이러한 열기가 벽에 부딪힐 수 있음을 시사한다.
규제가 병목인 이유
규제적 제약은 놀라운 일이 아니다. 이는 모든 토큰화 프로젝트 뒤에 조용히 작용해온 역풍이었다. 그러나 JP모건은 이를 주요 장벽으로 전면에 내세우고 있다. 문제는 단순히 어떤 기관이 펀드를 감독하는지, 또는 토큰이 증권으로 분류되는지에 관한 것이 아니다. 핵심은 머니마켓 펀드에 관한 기존 규칙—투자설명서 요건, 환매 메커니즘, 투자자 적격성—이 DeFi의 24/7 무허가 이상과 충돌하는 방식에 있다.
토큰화된 MMF는 서클이나 테더와 같은 스테이블코인 발행자의 규제 준수 프레임워크를 단순히 복사할 수 없다. 스테이블코인은 주 차원의 자금 이체 라이선스와 파편화된 지침 아래 운영된다. 국채와 환매조건부채권을 보유한 토큰화된 펀드는 증권 규제 당국, 은행 규제 당국, 때로는 두 곳 모두에 응답해야 한다. 이러한 마찰은 스테이블코인이 원활하게 흘러가는 동일한 분산형 프로토콜에 통합되기 어렵게 만든다.
JP모건은 노트에서 특정 규제 기관을 명시하지 않았지만, SEC(미국 증권거래위원회), 연준, 또는 의회가 더 명확한 길을 제시하지 않는 한 토큰화된 MMF는 틈새 상품에 머물 것이라는 점을 분명히 시사한다.
암호화폐 인프라에 미치는 의미
토큰화된 MMF의 제한적인 침투는 자산운용사에게만 문제가 아니다. 이는 암호화폐 금융 인프라의 발전을 더 광범위하게 늦출 수 있다. 예를 들어, 온체인 대출 시장은 오랫동안 토큰화된 국채를 현금처럼 행동하지만 수익을 내는 안정적인 이자 수익 담보로 주목해왔다. 이러한 펀드가 스테이블코인 공급량에서 의미 있는 비중을 차지하지 못한다면, 이에 의존하는 프로토콜은 설계를 재고해야 할 수도 있다.
스테이블코인 발행자에게도 마찬가지다. 일부는 추가 위험을 감수하지 않고 투명성과 수익률을 높일 수 있는 방법으로 토큰화된 MMF를 준비금으로 활용하는 방안을 모색해왔다. JP모건의 분석은 이러한 경로가 당분간 좁게 유지될 것임을 시사한다. 이는 스테이블코인 생태계가 상업어음과 전통적인 은행 예금에 크게 의존하도록 만든다. 이러한 자산은 각각 고유한 규제 및 신용 위험을 수반한다.
은행의 보고서는 규제 환경이 언제, 또는 변경될지에 대한 일정을 제시하지 않는다. 대신 업계에서 이미 느끼고 있던 제약에 숫자를 부여한다. 현재로서 토큰화된 머니마켓 펀드는 현실이며 성장하고 있지만, 스테이블코인 시장을 잠식할 정도는 아니다.
