Limit 15%
Szacunki JPMorgan są otrzeźwiające dla sektora, który ostatnio tętnił życiem za sprawą tokenizowanych produktów skarbowych. Bank stwierdził, że tokenizowane fundusze MMF osiągną maksymalnie około 15% rynku stablecoinów – daleko od pełnej rewolucji, na którą liczyli niektórzy entuzjaści. Same stablecoiny przekroczyły już podaż 200 miliardów dolarów, więc 15% wciąż oznacza dziesiątki miliardów dolarów. Chodzi jednak o limit, a nie o konkretną liczbę. Analitycy argumentują, że bez zmiany podejścia regulatorów do tych produktów rynek po prostu nie pozwoli im na znaczące skalowanie.
To nie jest dobry moment. Tokenizacja była jednym z nielicznych jasnych punktów w roku, który przyniósł regulacyjne represje i wahania rynkowe. Główni zarządzający aktywami uruchomili łańcuchowe fundusze rynku pieniężnego, a podmioty infrastrukturalne zbudowały tory umożliwiające ich handel obok stablecoinów. Prognoza JPMorgan sugeruje, że entuzjazm może napotkać ścianę.
Dlaczego regulatorzy są wąskim gardłem
Ograniczenia regulacyjne nie są zaskoczeniem – były cichym przeciwwiatrem dla każdego projektu tokenizacji. JPMorgan jednak stawia je na pierwszym planie jako główną barierę. Problem nie dotyczy tylko tego, która agencja nadzoruje fundusz, czy też czy token kwalifikuje się jako papier wartościowy. Chodzi o to, jak istniejące przepisy dotyczące funduszy rynku pieniężnego – wymogi prospektowe, mechanizmy umorzeń, akredytacja inwestorów – kolidują z całodobowym, bezzezwoleniowym ideałem DeFi.
Tokenizowane fundusze MMF nie mogą po prostu skopiować ram zgodności stablecoinów takich emitentów jak Circle czy Tether. Stablecoiny działają na podstawie państwowych licencji na przekazy pieniężne i mozaiki wytycznych. Tokenizowany fundusz, który posiada obligacje skarbowe i umowy odkupu, musi odpowiadać przed regulatorami papierów wartościowych, bankowymi, a czasem oboma. To tarcie utrudnia ich integrację z tymi samymi zdecentralizowanymi protokołami, przez które stablecoiny przepływają bezproblemowo.
JPMorgan nie wymienił w nocie konkretnego regulatora, ale implikacja jest jasna: dopóki SEC, Fed lub Kongres nie zapewnią jaśniejszej ścieżki, tokenizowane fundusze MMF pozostaną niszowym produktem.
Co to oznacza dla infrastruktury kryptowalut
Ograniczona penetracja tokenizowanych funduszy MMF to nie tylko problem dla zarządzających aktywami. Może to spowolnić rozwój infrastruktury finansowej kryptowalut w szerszym zakresie. Na przykład łańcuchowe rynki pożyczkowe od dawna patrzą na tokenizowane obligacje skarbowe jako źródło stabilnego, dochodowego zabezpieczenia – coś, co zachowuje się jak gotówka, ale przynosi zysk. Jeśli te fundusze nie osiągną znaczącego udziału w podaży stablecoinów, protokoły od nich zależne mogą musieć przeprojektować swoją architekturę.
To samo dotyczy emitentów stablecoinów. Niektórzy rozważali wykorzystanie tokenizowanych funduszy MMF jako rezerw zabezpieczających – posunięcie, które mogłoby zwiększyć przejrzystość i zysk bez podejmowania dodatkowego ryzyka. Analiza JPMorgan sugeruje, że ta ścieżka pozostanie wąska w dającej się przewidzieć przyszłości. Pozostawia to ekosystem stablecoinów w dużym stopniu oparty na papierach komercyjnych i tradycyjnych depozytach bankowych – aktywach, które niosą ze sobą własne ryzyko regulacyjne i kredytowe.
Raport banku nie podaje harmonogramu, kiedy – lub czy – obraz regulacyjny może się zmienić. Robi jednak to, że podaje liczbę na ograniczenie, które wielu w branży już odczuwało. Na razie tokenizowane fundusze rynku pieniężnego są realne, rozwijają
