A Anchorage Digital está alertando clientes institucionais de que as estratégias de covered call em Bitcoin, embora populares como estratégia de rendimento, podem sair pela culatra quando o BTC sobe fortemente. Um novo estudo da custodiante, baseado em mais de 37.000 backtests de outubro de 2021 a abril de 2026, descobriu que uma abordagem simples de covered call na verdade perdeu dinheiro durante todo o período — -0,5% — mesmo com o Bitcoin à vista caindo 19,4% no período mais recente de um ano.
Os números que importam
Durante o período de abril de 2025 a abril de 2026, uma estratégia simples de covered call com delta de 20 e vencimento de 30 dias gerou um rendimento líquido de 5,5%. Isso compensou quase um terço da queda. Mas ao olhar para a janela completa de 4,5 anos, o quadro se inverte: a mesma estratégia sem filtros produziu um rendimento negativo de -0,5% (-0,1% anualizado). O culpado é a tendência do Bitcoin de disparar em altas sustentadas e autocorrelacionadas, o que força os vendedores de calls curtas a venderem seu potencial de alta muito barato.
O interesse em aberto de opções de BTC cresceu cerca de dez vezes nos últimos cinco anos, atingindo brevemente US$ 100 bilhões no final de 2025 e oscilando em torno de US$ 60 bilhões durante o período do estudo. As opções IBIT, lançadas no final de 2024, já cresceram para rivalizar com a Deribit como um dos principais locais para opções de BTC. Esse boom de liquidez tornou as estratégias de covered call mais acessíveis, mas não menos arriscadas.
'Catando moedas na frente de um rolo compressor'
A Anchorage descreve o problema central de forma direta: é 'catando moedas na frente de um rolo compressor'. O prêmio de risco de volatilidade de alta do Bitcoin foi, em média, aproximadamente duas a três vezes maior do que o de índices de referência de ações como SPY e QQQ após 2024. Isso significa que o prêmio que os vendedores recebem muitas vezes não é suficiente para compensar a eventual alta explosiva que ultrapassa o strike.
O estudo aponta para uma alternativa. Uma versão disciplinada com filtros — evitando tendências fortemente altistas, vendendo apenas quando a volatilidade implícita está acima de sua média de 90 dias, usando um take-profit de 75%, um stop-loss delta e um buffer de 2 dias — deu uma contribuição de covered call de 23,7% durante todo o período (5,2% anualizado). O problema: esteve no mercado apenas 44% do tempo. Não era tanto uma estratégia, mas um jogo de timing.
O corredor produtivo
A Anchorage identificou que o ponto ideal para covered calls é vender calls com delta de 10 a 25 e vencimentos de pelo menos 21 dias. No horizonte de um ano, foram observadas taxas de rendimento positivas ao longo desse corredor. A implicação é que calls de prazo mais curto ou mais fora do dinheiro muitas vezes não geram prêmio suficiente para fazer diferença, enquanto calls mais próximas do dinheiro são atropeladas quando o BTC se move.
Para instituições que estão investindo pesadamente em produtos de rendimento baseados em opções, a mensagem é clara: a versão básica tem sido uma aposta perdedora a longo prazo. A versão filtrada funciona, mas apenas se você estiver disposto a ficar de fora mais da metade do tempo. A próxima questão é se o mercado consegue absorver esse tipo de disciplina em larga escala.
