Anchorage Digital ostrzega klientów instytucjonalnych, że strategie covered-call na Bitcoin, choć popularne jako strategia dochodowa, mogą przynieść odwrotny skutek, gdy BTC mocno rośnie. Nowe badanie tego depozytariusza, oparte na ponad 37 000 testów wstecznych od października 2021 do kwietnia 2026, wykazało, że prosta strategia covered-call przyniosła straty w całym okresie — minus 0,5% — mimo że cena spot Bitcoin spadła o 19,4% w ostatnim rocznym przedziale.
Liczby, które się liczą
W okresie od kwietnia 2025 do kwietnia 2026 prosta strategia covered-call z deltą 20 i terminem 30 dni wygenerowała dochód netto w wysokości 5,5%. Zrekompensowało to prawie jedną trzecią spadku. Ale patrząc na pełne 4,5-roczne okno, obraz się odwraca: ta sama niefiltrowana strategia przyniosła ujemny dochód -0,5% (-0,1% w ujęciu rocznym). Winowajcą jest skłonność Bitcoina do gwałtownych wzrostów w długotrwałych, skorelowanych ze sobą trendach wzrostowych, co zmusza wystawców krótkich opcji call do sprzedaży swoich upside'ów zbyt tanio.
Otwarte zainteresowanie opcjami na BTC wzrosło mniej więcej dziesięciokrotnie w ciągu ostatnich pięciu lat, osiągając krótko poziom 100 miliardów dolarów pod koniec 2025 roku i oscylując w okolicach 60 miliardów dolarów w okresie badania. Opcje na IBIT, które uruchomiono pod koniec 2024 roku, już dorównują Deribit jako głównemu rynkowi opcji na BTC. Ta eksplozja płynności sprawiła, że strategie covered-call stały się bardziej dostępne, ale nie mniej ryzykowne.
'Zbieranie groszy przed walcem'
Anchorage opisuje główny problem wprost: to 'zbieranie groszy przed walcem'. Premia za ryzyko zmienności wzrostowej Bitcoina wynosiła średnio od dwóch do trzech razy więcej niż w przypadku benchmarków giełdowych, takich jak SPY i QQQ po 2024 roku. Oznacza to, że premia, którą zbierają sprzedawcy opcji, często nie jest wystarczająca, aby zrekompensować okazjonalny wybuchowy rajd, który przebija kurs wykonania.
Badanie wskazuje jednak na pewne rozwiązanie. Zdyscyplinowana wersja z filtrami – unikanie silnie byczych trendów, sprzedawanie tylko wtedy, gdy implikowana zmienność jest powyżej swojej 90-dniowej średniej, stosowanie take-profit na 75%, stop loss oparty na delcie oraz 2-dniowy bufor – przyniosła wkład covered-call w wysokości 23,7% w całym okresie (5,2% w ujęciu rocznym). Haczyk: była na rynku tylko przez 44% czasu. To nie była strategia, a raczej gra na timing.
Produktywny korytarz
Anchorage zidentyfikował, że optymalnym zakresem dla covered call jest sprzedaż opcji call z deltą od 10 do 25 i terminem wygaśnięcia co najmniej 21 dni. W horyzoncie rocznym zaobserwowano dodatnie stopy dochodu w tym korytarzu. Wniosek jest taki, że opcje o krótszym terminie lub głębiej out-of-the-money często nie generują wystarczającej premii, aby miało to znaczenie, podczas gdy opcje bliżej kursu bieżącego są miażdżone, gdy BTC się porusza.
Dla instytucji inwestujących w opcyjne produkty dochodowe przesłanie jest jasne: wersja waniliowa (podstawowa) była przegranym zakładem w długim terminie. Wersja filtrowana działa, ale tylko jeśli jesteś gotów siedzieć na uboczu przez ponad połowę czasu. Kolejne pytanie brzmi, czy rynek jest w stanie wchłonąć tego rodzaju dyscyplinę na dużą skalę.
