ビットコインのMVRV Zスコアは、歴史的に極端な水準に達すると市場の天井を示してきた指標だが、現在は約1で推移している——2013年の12、2017年の11、2021年の7といったピークをはるかに下回る。2026年5月14日時点のこの数値は、市場が過去のサイクルピークに典型的な熱狂期にないことを示唆している。一方、取引所の残高は減少を続け、スポットビットコインETFは約130万BTC（流通供給量の約6.5%）を保有している。
MVRV Zスコアが示すもの
Zスコアは、2025年10月にビットコインが12万6000ドルに達した半減期後の上昇局面で約3.5のピークを記録した。これは過去の急騰後の天井で見られた12、11、7という数値を大幅に下回る。この指標が従来のサイクルピークを確認するには、再び3.5を超え、さらに6に向けて上昇を維持する必要がある——歴史的に、この水準は複数月にわたる調整の前兆となってきた。現時点では、かろうじて1を超えた程度だ。
これはサイクルが終わったことを意味しない。通常の熱狂が訪れていないか、あるいは今回はサイクルが異なる形で進行していることを示している。
取引所の供給量は減少を続ける
取引所に保有されるビットコインは、2022年初頭の330万BTC超から2026年5月には約300万BTCに減少している——価格が6桁に達した時期でもだ。供給トレンドが反転して分配を示すには、残高が再び320万BTCを超える必要がある。それはまだ遠い先の話だ。
取引所の供給量減少と低調なMVRV数値の組み合わせは、保有者が急いで現金化しようとしていないことを示唆する。もしそうなら、Zスコアはおそらくもっと高くなっているだろう。
ETFの蓄積と個人投資家の追随
ブラックロックのIBITがスポットビットコインETF市場を支配し、フィデリティのFBTC、グレイスケールの統合商品がそれに続く。データによれば、価格が停滞した時期でもETFの蓄積は続いた——これは個人投資家のFOMOによる追随というよりも、機関投資家の配分判断のように見えるパターンだ。
この機関投資家の買い需要が、MVRV Zスコアの急騰を抑えている一因かもしれない。大規模で体系的な買い手は、個人投資家の波が天井で殺到するような熱狂的なスパイクを生み出しにくい。
変化に必要な条件
Zスコアが6以上に達するには、新たな個人需要が殺到するか、既存の保有者が大量にコインを取引所に戻し始める必要がある。現時点ではどちらも起きていない。取引所の供給量は長年にわたってじりじりと減少しており、ETFのフローも爆発的ではなく安定している。
記事の著者らは、機関投資家による蓄積やETFフローといった構造的変化により、過去のサイクル閾値がもはや適用されない可能性があると指摘する。これは妥当な疑問だ。古いルールが破られつつあるなら、低調なZスコアは天井が遠いことを意味せず、天井の姿が以前とは異なることを示しているかもしれない。
現在どのバージョンのサイクルにいるのかは誰にもわからない。しかし、今週のデータは市場が過熱していないことを示している。それは予測ではなく事実だ。
