Michael Saylor dan Jack Mallers kembali bertelagah. Minggu ini, dua tokoh berat Bitcoin ini memperbaharui perdebatan lama mereka tentang cara Strategy harus melaporkan pegangan Bitcoinnya — khususnya mengenai metrik mNAV dan pencairan syarikat. Saylor, pengerusi eksekutif Strategy, berhujah bahawa menerbitkan ekuiti untuk membeli Bitcoin sebenarnya mengukuhkan nilai pemegang saham dan bukannya mencairkannya. Mallers, Ketua Pegawai Eksekutif aplikasi pembayaran Bitcoin Strike, telah lama berpendapat sebaliknya, memberi amaran bahawa pencairan sedang menghakis pulangan untuk pelabur awal. Pertukaran pendapat ini berlaku di media sosial dan telah menarik perhatian baharu kepada ketegangan antara maksimalisme Bitcoin dan strategi perbendaharaan korporat.
Perihal Perdebatan
Di tengah perdebatan adalah penggunaan Strategy terhadap nilai pasarannya yang melambung tinggi berbanding nilai aset bersih — mNAV. Pengkritik seperti Mallers mengatakan bahawa dengan menerbitkan saham pada premium berbanding harga Bitcoin, Strategy secara efektif menjual saham baru untuk membeli Bitcoin lama, merugikan pemegang saham sedia ada. Saylor membalas bahawa penerbitan itu adalah berdisiplin dan akretif: setiap dolar baru yang diperoleh melalui ekuiti membeli lebih banyak Bitcoin sesaham, meningkatkan pendedahan Bitcoin jangka panjang untuk semua pemegang. Kedua-duanya telah berbalas pendapat selama berbulan-bulan, tetapi pertukaran minggu ini lebih tajam daripada biasa.
Hujah Saylor: Pencairan Sebagai Kekuatan
Hujah Saylor berdasarkan matematik mudah: selagi saham Strategy didagangkan di atas nilai Bitcoin sesahamnya, menjual saham untuk mengumpul tunai bagi membeli Bitcoin meningkatkan Bitcoin sesaham dari semasa ke semasa. Beliau menyebutnya sebagai "mesin penjana Bitcoin kekal" — walaupun frasa itu adalah miliknya, bukan tafsiran kami. Angka utama yang ditunjukkannya ialah hasil BTC syarikat, satu metrik yang dicipta oleh Strategy untuk menunjukkan bahawa Bitcoin sesaham berkembang walaupun jumlah saham bertambah. Bagi Saylor, pencairan adalah ciri, bukan kecacatan.
Pemasaan bukan kebetulan. Strategy telah menjadi salah satu pembeli korporat Bitcoin paling agresif sejak 2020, dan sahamnya telah menjadi proksi untuk pendedahan Bitcoin dalam portfolio tradisional. Tetapi dengan Bitcoin didagangkan berhampiran paras tertinggi baru-baru ini dan jumlah saham Strategy meningkat, perdebatan sama ada model ini benar-benar berfungsi mempunyai akibat sebenar. Mallers telah memberi amaran bahawa setelah premium mengecut — jika harga saham Strategy jatuh lebih dekat kepada nilai aset bersihnya — keseluruhan strategi akan runtuh. Buat masa ini, premium kekal di atas 1.5x, tetapi marginnya tidak seperti dahulu.
Apa Seterusnya
Kedua-dua pihak berdegil. Mallers telah menyeru pelaporan yang lebih telus daripada Strategy, manakala Saylor mempertahankan pendedahan syarikat sebagai peneraju industri. Tiada tarikh akhir rasmi atau tindakan kawal selia yang berkaitan dengan perdebatan ini, tetapi ia mungkin akan timbul semula setiap kali Strategy mengumumkan pembelian Bitcoin seterusnya — yang boleh berlaku pada bila-bila minggu. Pelabur akan memerhatikan bagaimana angka pencairan berubah berbanding harga saham.
