لمست القيمة السوقية لشركة إنفيديا 5.78 تريليون دولار يوم الاثنين، وهو رقم قياسي خلال جلسة التداول لصانعة الرقائق. يأتي هذا الإنجاز في وقت يرى فيه محلل تقني مخضرم أن التوقعات المجمعة في وول ستريت لا تزال أقل من الطلب الفعلي للشركة.
قال دان آيفز، الشريك والمدير الإداري الأول في بنك يوركفيل آيفز وشركاه، لقناة CNBC في برنامج "كلوزينغ بيل" إن أرقام وول ستريت لإنفيديا من المرجح أن تكون أقل بنسبة 25% إلى 30%. وأشار إلى فحوصات سلسلة التوريد في آسيا التي تظهر أن الطلب على الرقائق يبلغ 13 إلى 14 ضعف العرض المتاح.
من الصعب المبالغة في حجم حضور إنفيديا في السوق. فهي تتصدر مجموعة من 10 أسهم تمثل مجتمعة نحو 39% من مؤشر ستاندرد آند بورز 500. وقد أثار هذا التركيز مقارنات مع عصور سابقة من الهيمنة السوقية، وليست كلها مطمئنة.
تقييم قياسي يواجه أموالاً متشككة
ليس الجميع يشتري هذا الزخم. يحتفظ مايكل بيري بخيارات بيع (put options) على إنفيديا تنتهي في سبتمبر 2027، وقد قال إن فقاعة الذكاء الاصطناعي قد تنفجر مبكراً. مركزه هو رهان مباشر على أن المسار الحالي لن يستمر.
قدمت مجموعة DBS في سنغافورة إطاراً مختلفاً، إذ قالت لبلومبرغ إن إنفيديا تتداول عند 17 ضعف الأرباح المتوقعة. وللمقارنة، كانت سيسكو تتداول عند 100 ضعف الأرباح المتوقعة قبل انفجار فقاعة الإنترنت. تشير هذه الفجوة إما إلى قائد مسعّر بشكل أكثر منطقية أو إلى تحذير بأن المقارنة نفسها غير دقيقة.
للسيناريو المتشائم سجل تاريخي يدعمه. فقد كان إفلاس ليمان براذرز بقيمة 639 مليار دولار في سبتمبر 2008 أكبر خسارة سوقية في يوم واحد في ذلك الوقت. وأدى انهيار إنرون في 2001 إلى سقوط مدقق حساباتها آرثر أندرسن. وبحلول أكتوبر 2002، كان مؤشر ناسداك المركب قد هبط إلى 1,139 من ذروة 5,048 في مارس 2000. بدأت كل من تلك الحلقات بتركيز الاعتقاد في سردية واحدة.
الطبقة التمويلية تحت التداول
إنفيديا لا تبيع الرقائق فحسب. في أغسطس، أعلنت الشركة عن اتفاقيات أولية مع ست شركات مالية لتمويل عملاء بنحو 500 مليار دولار، وفقاً لـ CNBC. يساعد هذا الترتيب العملاء فعلياً في تمويل مشترياتهم من عتاد إنفيديا — وهو هيكل يبقي الطلب متدفقاً لكنه يشابك أيضاً مصير الشركة مع الميزانيات العمومية لمشتريها.
سلسلة توريد أشباه الموصلات الأوسع تشعر بالفعل بهذا الجذب. فقد رفعت صادرات كوريا الجنوبية القائمة على الرقائق الناتج الاسمي للبلاد بنسبة 26.4% على أساس سنوي في الربع الثاني. هذا رقم ملموس من اقتصاد كبير، وليس توقعاً.
ما يقوله المتفائلون فعلاً
لا يجادل آيفز بأن إنفيديا رخيصة. بل يجادل بأن إشارات الطلب أقوى مما تظهره النماذج. ورقمه الذي يشير إلى أن الطلب يبلغ 13 إلى 14 ضعف العرض، إذا كان دقيقاً، يعني وجود نقص لن يُحل بسرعة. عادة ما يستغرق سد هذه الفجوة سنوات من توسيع الطاقة الإنتاجية، ومصانع تصنيع الرقائق لا تُبنى في ربع سنة.
لكن مخاطر التركيز تقطع في الاتجاهين. عندما تشكل 10 أسهم 39% من مؤشر ستاندرد آند بورز 500، فإن التحول بعيداً عن تلك الأسماء لا يضرب قطاعاً واحداً فقط — بل يحرك المؤشر بأكمله. المستثمرون السلبيون الذين يملكون صندوقاً لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 يقدمون فعلياً رهاناً مركزاً على إنفيديا ونظيراتها، سواء قصدوا ذلك أم لا.
تنتهي خيارات البيع التي يحتفظ بها بيري في سبتمبر 2027. هذا مجال زمني طويل، وقد تنتهي الخيارات بلا قيمة حتى لو ثبتت صحة الفرضية الأساسية في النهاية. التوقيت هو الجزء الصعب، وقد كان كذلك دائماً.
المؤشر التالي
يقف مضاعف الأرباح المتوقعة لإنفيديا عند 17 في تناقض مع التطرفات التي شهدها عصر فقاعة الإنترنت. والسؤال الآن هو ما إذا كانت اتفاقيات تمويل العملاء بقيمة 500 مليار دولار التي أُعلنت في أغسطس ستترجم إلى إيرادات معلنة تبرر التقييم القياسي، أم أن الهيكل نفسه سيصبح نقطة ضعف إذا برد الطلب.
في الوقت الحالي، يقف السهم عند مستوى لم تبلغه أي شركة من قبل. وسيمنح تقرير الربع القادم أول اختبار حقيقي لما إذا كانت توقعات آيفز بارتفاع 25% إلى 30% ستصمد — أو ما إذا كانت خيارات بيري ستبدأ تبدو ثاقبة.
