월요일 엔비디아의 시가총액이 5조 7800억 달러를 돌파하며 반도체 기업으로서 장중 최고 기록을 세웠다. 이 이정표는 한 베테랑 기술 분석가가 월가의 컨센서스 전망이 여전히 회사의 실제 수요를 밑돌고 있다고 주장하는 가운데 나왔다.
상업은행 요크빌 아이브스 앤드 컴퍼니의 파트너이자 선임 매니징 디렉터인 댄 아이브스는 CNBC의 '클로징 벨'에 출연해 엔비디아에 대한 월가 수치가 25~30%가량 너무 낮을 가능성이 크다고 말했다. 그는 아시아 공급망 점검 결과 칩 수요가 가용 공급의 13~14배에 달한다고 지적했다.
시장에서 엔비디아의 존재감은 과장하기 어려울 정도다. 엔비디아는 S&P 500의 약 39%를 차지하는 10개 종목 그룹을 이끌고 있다. 이러한 집중도는 과거 시장 지배력 시대와 비교되곤 하는데, 모두가 위안이 되는 비교는 아니다.
기록적 가치평가, 회의적인 자금과 맞닥뜨리다
모두가 이 모멘텀을 사는 것은 아니다. 마이클 버리는 2027년 9월 만기 엔비디아 풋옵션을 보유하고 있으며 AI 거품이 일찍 꺼질 수 있다고 말해왔다. 그의 포지션은 현재의 궤적이 유지되지 않을 것이라는 직접적인 베팅이다.
싱가포르의 DBS 그룹은 다른 관점을 제시하며 블룸버그에 엔비디아가 선행 수익의 17배에 거래되고 있다고 말했다. 참고로 시스코는 닷컴 버블 붕괴 전 선행 수익의 100배에 거래됐다. 이 격차는 합리적인 가격의 리더인지, 아니면 비교 자체가 불완전하다는 경고인지 시사한다.
약세론에는 역사가 있다. 2008년 9월 리먼 브라더스의 6390억 달러 파산은 당시 최대 일일 시장 손실이었다. 2001년 엔론의 붕괴는 감사인 아서 앤더슨을 무너뜨렸다. 그리고 2002년 10월까지 나스닥 종합지수는 2000년 3월 최고치 5048에서 1139로 하락했다. 각 사건은 단일 내러티브에 대한 믿음의 집중으로 시작됐다.
거래 아래의 자금 조달 계층
엔비디아는 단순히 칩을 판매하는 것이 아니다. CNBC에 따르면 8월에 회사는 약 5000억 달러 규모의 고객 금융을 위해 6개 금융사와 예비 합의를 발표했다. 이 계약은 사실상 고객이 엔비디아 하드웨어 구매 자금을 조달하도록 돕는 구조로, 수요를 계속 흐르게 하지만 회사의 운명을 구매자의 대차대조표와 얽히게 만든다.
더 넓은 반도체 공급망은 이미 영향을 받고 있다. 한국의 칩 주도 수출은 2분기 명목 생산량을 전년 동기 대비 26.4% 끌어올렸다. 이는 주요 경제국의 구체적인 수치이지 전망치가 아니다.
강세론자들이 실제로 말하는 것
아이브스는 엔비디아가 저렴하다고 주장하는 것이 아니다. 그는 수요 신호가 모델이 보여주는 것보다 강하다고 주장한다. 그의 13~14배 공급 대비 수요 수치가 정확하다면, 이는 빠르게 해결되지 않을 부족을 의미한다. 그런 격차는 일반적으로 메우는 데 수년간의 생산능력 확장이 필요하며, 칩 제조 공장은 분기 만에 지어지지 않는다.
그러나 집중 리스크는 양방향으로 작용한다. 10개 종목이 S&P 500의 39%를 차지할 때, 그 종목들에서의 로테이션은 한 섹터만 타격하는 것이 아니라 전체 지수를 움직인다. S&P 500 펀드를 보유한 패시브 투자자들은 의도하든 안 하든 엔비디아와 동종 기업에 집중 베팅을 하는 셈이다.
버리가 보유한 풋옵션은 2027년 9월에 만료된다. 이는 긴 시간이며, 옵션은 기초 논리가 결국 맞더라도 만료되어 무가치해질 수 있다. 타이밍이 어려운 부분이고, 항상 그랬다.
다음 지표
엔비디아의 선행 수익 배수 17은 닷컴 시대의 극단치와 대조된다. 이제 질문은 8월에 발표된 5000억 달러의 고객 금융 계약이 기록적인 가치평가를 정당화할 보고 매출로 이어질지, 아니면 수요가 식을 경우 그 구조 자체가 취약점이 될지다.
현재 주가는 어떤 회사도 도달하지 못한 수준에 있다. 다음 분기 보고서는 아이브스의 25~30% 상승 여력 주장이 유효한지, 아니면 버리의 풋옵션이 선견지명으로 보이기 시작할지에 대한 첫 번째 진정한 시험이 될 것이다.
