Anchorage Digital은 기관 고객들에게 비트코인 커버드콜 전략이 수익률 추구 수단으로 인기가 있지만, BTC가 급등할 때 심각한 역효과를 낼 수 있다고 경고하고 있다. 이 수탁 기관이 2021년 10월부터 2026년 4월까지 37,000건 이상의 백테스트를 기반으로 한 새로운 연구에 따르면, 기본적인 커버드콜 접근법은 전체 기간 동안 실제로 손실(-0.5%)을 기록했으며, 최근 1년간 현물 비트코인 가격이 19.4% 하락한 것과 대조를 이뤘다.
중요한 수치들
2025년 4월부터 2026년 4월까지 1년 동안 단순 20델타, 30일 만기 커버드콜 전략은 5.5%의 순수익률을 생성했다. 이는 손실의 약 1/3을 상쇄했다. 하지만 4.5년 전체 기간을 보면 상황이 역전된다: 동일한 무필터 전략은 -0.5%(연간 -0.1%)의 음수 수익률을 기록했다. 원인은 비트코인이 지속적이고 자기상관적인 급등세를 보이는 경향이 있어, 콜옵션 매도자가 자신의 상승폭을 너무 싸게 팔게 된다는 점이다.
BTC 옵션 미결제약정은 지난 5년간 약 10배 증가하여 2025년 말 일시적으로 1000억 달러를 넘었고, 연구 기간 중 약 600억 달러를 유지했다. 2024년 말 출시된 IBIT 옵션은 이미 BTC 옵션의 주요 거래소로 Deribit과 경쟁할 정도로 성장했다. 이러한 유동성 붐은 커버드콜 전략을 더 쉽게 접근할 수 있게 만들었지만 위험도는 줄어들지 않았다.
'증기기관차 앞에서 동전 줍기'
Anchorage는 핵심 문제를 직설적으로 표현한다: 이는 '증기기관차 앞에서 동전 줍기'와 같다. 비트코인의 상승 변동성 위험 프리미엄은 2024년 이후 SPY 및 QQQ 같은 주식 벤치마크의 평균 약 2~3배에 달했다. 이는 매도자가 수취하는 프리미엄이 행사가를 돌파하는 가끔 발생하는 폭발적 급등을 보상하기에 충분하지 않은 경우가 많다는 것을 의미한다.
연구는 해결책을 제시한다. 강한 상승 추세를 피하고, 내재변동성이 90일 평균보다 높을 때만 매도하며, 75% 이익 실현, 델타 손절매, 2일 버퍼를 사용하는 필터가 적용된 규율 있는 버전은 전체 기간 동안 23.7%(연간 5.2%)의 커버드콜 기여도를 기록했다. 단점은 시장에 44%의 시간만 참여했다는 점이다. 이는 전략이라기보다 타이밍 게임에 가까웠다.
생산적 범위
Anchorage는 커버드콜의 최적 지점은 최소 21일 만기의 10~25델타 콜옵션을 매도하는 것이라고 밝혔다. 1년 기간 동안 해당 범위에서 양의 수익률이 관찰되었다. 시사점은 만기가 짧거나 외가격이 큰 콜옵션은 충분한 프리미엄을 생성하지 못하는 반면, 내가격에 가까운 콜옵션은 BTC가 움직일 때 큰 손실을 본다는 점이다.
옵션 기반 수익률 상품에 뛰어드는 기관들에게 메시지는 명확하다: 기본 버전은 장기적으로 손실을 보는 베팅이었다. 필터링된 버전은 효과적이지만 절반 이상의 시간을 시장 밖에서 보낼 의향이 있어야 한다. 다음 질문은 시장이 그러한 규율을 대규모로 흡수할 수 있는지 여부다.
