Le CIO d'Arca, Jeff Dorman, a averti cette semaine que le bilan fortement exposé au Bitcoin de Strategy (MSTR) est entré dans une phase plus dangereuse. Il a déclaré à GFdaily que les récentes décisions de l'entreprise sont difficiles à concilier avec un financement stable à long terme. Pour la première fois, selon Dorman, MSTR, Bitcoin et les détenteurs d'actions privilégiées sont vraiment dans une impasse.
L'impasse des actions privilégiées
MSTR porte environ 15 milliards de dollars en actions privilégiées, avec environ 1,5 milliard de dollars d'obligations de dividendes annuels. Dorman a présenté deux scénarios. Un : vendre du Bitcoin pour payer les actions privilégiées. C'est mauvais pour MSTR et Bitcoin, mais bon pour STRK, le ticker des actions privilégiées. Deux : suspendre le dividende sur les actions privilégiées. C'est bon pour Bitcoin et MSTR, mais mauvais pour STRK. Dans les deux cas, quelqu'un perd — et cette tension est nouvelle pour une entreprise qui a surtout été un pari unidirectionnel sur l'appréciation du Bitcoin.
Un tampon qui n'a pas duré
Dorman a noté que l'entreprise a levé 2 milliards de dollars en cash via l'émission d'actions, achetant ainsi près de deux ans de marge pour couvrir les dividendes. Il a qualifié cette décision d'intelligente. Mais il a été déconcerté par la façon dont l'entreprise a utilisé ce tampon — en rachetant des obligations arrivant à échéance en 2029 au lieu de financer les obligations de dividendes. Le rachat d'obligations peut être légèrement relutif à escompte, mais il ne soulage pas la pression immédiate des actions privilégiées. Dorman a soutenu que toute cette poussée vers les actions privilégiées supposait que le Bitcoin continuerait à monter fortement. Ce ne fut pas le cas. Le BTC était à 73 408 $ au moment de la publication, bien en dessous des niveaux qui rendraient les calculs confortables.
Refinancement hors de question ?
Dorman a suggéré que l'émission de nouvelles obligations convertibles pourrait refinancer le fardeau des actions privilégiées. Mais le PDG Michael Saylor a renoncé aux convertibles. Cela laisse l'entreprise avec peu de bonnes options. Dorman a déclaré que MSTR aurait pu éviter toute cette tension en ralentissant après son accumulation initiale de Bitcoin. Au lieu de cela, elle a ajouté des actions privilégiées et fait maintenant face à un resserrement qui n'existait pas il y a un an.
Pas de vente à découvert, mais inquiet
Dorman a souligné que ni lui ni Arca ne vendent MSTR à découvert. Il ne s'agit pas d'un pari contre l'action — c'est un avertissement sur la structure. La question maintenant est de savoir si MSTR peut tenir sans vendre de Bitcoin, sans réduire les dividendes, ou les deux. La date limite de paiement des dividendes privilégiés ne laisse pas beaucoup de marge pour attendre.
