Arca CIO Jeff Dorman waarschuwde deze week dat de met Bitcoin zwaarbeladen balans van Strategy (MSTR) een gevaarlijkere fase is ingegaan. Hij vertelde aan GFdaily dat de recente zetten van het bedrijf moeilijk te verenigen zijn met stabiele langetermijnfinanciering. Voor het eerst, zei Dorman, zitten MSTR, Bitcoin en houders van preferente aandelen echt in de knel.
Het dilemma van de preferente aandelen
MSTR heeft ongeveer $15 miljard aan preferent eigen vermogen uitstaan, met jaarlijkse dividendverplichtingen van ruwweg $1,5 miljard. Dorman schetste twee scenario's. Een: Bitcoin verkopen om de preferente aandelen uit te betalen. Dat is slecht voor MSTR en Bitcoin, maar goed voor STRK, de ticker van de preferente aandelen. Twee: het dividend op preferente aandelen stopzetten. Dat is goed voor Bitcoin en MSTR, maar slecht voor STRK. Hoe dan ook, iemand verliest — en de spanning is nieuw voor een bedrijf dat grotendeels een eenrichtingsweddenschap was op de waardestijging van Bitcoin.
Een buffer die niet standhield
Dorman merkte op dat het bedrijf $2 miljard in contanten ophaalde door aandelenuitgifte, waarmee het bijna twee jaar aan speelruimte kocht om dividenden te dekken. Hij noemde die zet slim. Maar hij was verbijsterd over hoe het bedrijf die buffer gebruikte — obligaties met vervaldatum 2029 terugkopen in plaats van de dividendverplichtingen te financieren. De terugkoop van obligaties kan licht waardeverhogend zijn tegen een korting, maar het verlicht de directe druk van de preferente aandelen niet. Dorman betoogde dat de hele push naar preferente aandelen ervan uitging dat Bitcoin fors verder zou stijgen. Dat is niet gebeurd. BTC stond op het moment van schrijven op $73.408, ver onder niveaus die de cijfers comfortabel zouden maken.
Herfinanciering van tafel?
Dorman suggereerde dat het uitgeven van nieuwe converteerbare obligaties de preferente last zou kunnen herfinancieren. Maar CEO Michael Saylor heeft converteerbare obligaties afgezworen. Dat laat het bedrijf met weinig goede opties. Dorman zei dat MSTR de spanning volledig had kunnen vermijden door langzamer aan te doen na de initiële Bitcoin-accumulatie. In plaats daarvan heeft het preferente aandelen opgestapeld en staat het nu voor een crisis die een jaar geleden nog niet bestond.
Niet short, maar bezorgd
Dorman benadrukte dat noch hij noch Arca short zit in MSTR. Dit is geen weddenschap tegen het aandeel — het is een waarschuwing over de structuur. De vraag is nu of MSTR de lijn kan vasthouden zonder Bitcoin te verkopen, dividenden te verlagen, of beide. De deadline voor het preferente dividend laat niet veel ruimte om te wachten.
